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以平常心看待国债利率倒挂

作者:迈科期货 来源:经济日报 2018-11-29

11月份以来,中美1年期、2年期等短期国债利率相继倒挂,10年期国债收益率利差也有所收窄。从成因上来看,中美国债利差是两国货币政策不同步的一种自然体现,其对汇率及企业资金面虽有影响,但相对可控,即便是长期趋势,也不妨以平常心对待。

自今年3月份美联储加息后,我国央行适当调升了公开市场操作利率。但在美联储6月份、9月份加息之后,我国央行不仅未跟随加息,还在7月份和10月份分别实行了一次定向降准、一次降准置换,显示出对资金面的着意呵护。

两国货币政策出现分歧,一方面是由于两国面临的经济形势不同。我国经济自2015年重点推进供给侧结构性改革,经济下行压力持续,同时还面临着调结构、去杠杆等多重任务。另一方面,由于央行货币政策独立性不断强化,特别是在外需受影响的情况下,央行货币政策更加关注国内经济。预计2019年受需求疲弱影响,央行有必要在着力降低小微、民企成本,疏通传导路径的同时,持续维持稳健中性的“宽货币”政策,以期使“宽货币”向“宽信用”加速转变。

由于中美经济复苏步伐不同步,中美短端利差倒挂可能成为一种常态,但不必过分担心利差倒挂的影响。从历史上看,2005年1月份至2007年10月份,中美短端收益率曾出现长达约3年的倒挂,那一轮倒挂同样系2002年之后中美经济货币政策周期不同步所致。当时,利差倒挂并未对经济产生明显影响。目前,我国经济下行压力有所加大,相较于利差倒挂的潜在影响,保持经济平稳较快发展,显然是更重要的任务。“两害相权取其轻”,预计维持“宽货币”将成为央行后期的调控主线。因此,对后期常态化的利差倒挂,不妨以平常心看待。

而且,从中美短期利率倒挂影响最为直接的汇率和资金面两个因素来看,利率倒挂也不必过于担心。

当前,中美利率倒挂会导致资金有向国外流出的倾向,美元需求增加,人民币有走贬的压力。从历史上看,2005年至2007年中美短端利率出现倒挂时,人民币有所升值,这主要是由于2005年人民币汇改主动调升汇率所致。相较于2005年,目前中美利差倒挂影响向汇率端传导更为通畅,人民币贬值压力将会有所增强。但10月份政治局“六个稳”的会议精神,以及央行喊话人民币空头,都显示出央行“稳汇率”的调控思路。预计汇率压力集中在2019年上半年,2019年下半年压力将得到释放,整体上依然维持在可控区间。

在企业资金面方面,从宏观角度来看,利率倒挂会导致人民币产生贬值压力,若稳汇率则不利于外储,同时外汇占款转负。在中美利率倒挂最为明显的2005年至2007年,存贷款利率均有所上行,显示企业融资成本有所增加。从行业角度来看,人民币贬值会导致原材料进口成本高企,挤压对外进口依赖度较高的行业盈利空间,进而影响企业的资金运转。同时,也会加重偏爱发行美元债券的房地产企业债务负担。不过,整体企业资金面主要还是受国内货币政策松紧的影响。目前,我国货币政策属于稳健中性的“宽货币”,对民营企业、小微企业的支持力度也在不断加强,再加上财政减税降费“几家抬”的合力,因而对中美利差倒挂的影响不必过于担忧。

来源:经济日报

作者:李勇(东北证券固定收益、大金融首席研究员)

原标题为《以平常心看待国债利率倒挂》

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